卜蜂国际无限公司或重回饲料业

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卜蜂国际--分析来自xydongxin的原创专栏

中国水产门户网报道

中国水产门户网报道该公司去年曾将农业板块全部卖出近期,卜蜂国际有限公司连续发布多个公告,称该公司股东正磋商收购中国及越南的一组饲料企业。这意味着,曾经把饲料业剥离的卜蜂国际可能重回饲料行业。卜蜂国际有限公司是泰国卜蜂集团在香港的上市公司,其营业范围曾包括饲料、饲料添加剂、工业等,农业曾是其发家业务。2008年4月,卜蜂国际以1.02亿美元的价格,向CPIntertrade公司出售其从事农牧业务的正大农牧、正大投资、统杰、CTProgressive等公司全部权益,绝大部分农业资产被卖出,主营业务仅剩下高利润的饲料添加剂金霉素及工业业务。卜蜂国际主动剥离农业资产,曾被外界解读为该公司不看好饲料业。2005年以前,卜蜂集团在中国的饲料销量为全国第一。2009年月8月26日,卜蜂国际发布公告称,该公司正就收购国内及越南独立饲料厂的控制权进行磋商。随后数月,该公司不断发出相关公告,卜蜂国际因此曾于11月底停牌三日。12月3日,应香港联合交易所有限公司要求,卜蜂国际再度发出公告。公告称,收购饲料企业一事仍处于磋商阶段,未签订任何协议。倘该建议收购进行,收购价将相当于市盈率约8倍至12倍,总代价将由该公司以发行新股份或可兑换该公司新股份之其他证券的方式支付。

年前给自己发宏愿,说2017年要写15-20篇研究分析,用以治疗懒症。这20来天看了近十家公司的年报,动手也分析了几家,一直没动力写,遂发现拖延症有加深之症状,感觉必须及早治疗,作业第一篇交上。

澳门新萄京赌场网址 ,正大集团在中国内地的农牧业和工业的母公司、香港上市企业卜蜂国际日前发出公告,宣布以1.02亿美元的价格,向cpintertrade公司出售其从事农牧业务的正大农牧、正大投资、统杰、ctprogressive等公司全部权益,几乎为其全部农业资产,卜蜂国际表示将继续集中于从事产销金霉素的生化业务及工业业务。对于以农业起家、在2007年农业业务仍然是其利润主要来源的卜蜂国际来说,此举在引起了业界众多猜测的同时,也让国内农业饲料竞争格局发生突变。

说起卜蜂国际就不得不先说说正大集团。在了解之前我对正大的印象仅存在是个做饲料的,然后有易初莲花超市,进入中国时还有中央电视台的“正大综艺”栏目;在进行了一系列的了解以后,发现正大简单就是个触手怪类的财阀,除开规模上的区别外,投资模式和美、日的几大财团比起来,亦不遑多让。仅在中国,正大就涉及正大种子、正大饲料、正大畜禽、正大食品、正大餐饮、正大酒业、正大名茶、卜蜂莲花、正大药业、正大物流,工业、金融、房地产、传媒等多个行业,并投资7-11便利店、中信银行、中国平安等企业,仅在中国就拥有数百家子公司及孙公司;

卜蜂国际出售农业资产

正大集团是泰籍华人创办的知名跨国企业,在中国以外称作卜蜂集团(Charoen
Pokphand
Group)。正大集团是一家以农牧食品、零售、电信三大事业为核心,同时涉足金融、地产、制药、机械加工等10
多个行业领域的多元化跨国集团公司,业务遍及100多个国家和地区,员工超30
万人,2015 年集团销售额430 亿美元。

记者从卜蜂国际2007年财报中发现,以饲料、禽畜及农产品贸易为主的农业业务是卜蜂国际主要盈利来源,2007年实现营业额13.5亿美元,占该公司总营业额的59.2%,收益达6779万美元。对于以农业起家、在2007年农业业务仍然是其利润主要来源的卜蜂国际来说,出售农业资产原因何在?卜蜂国际公告中表示,近几年来,转手其农牧业业务,除了受出口政策影响、原料价格上涨、人民币升值等因素影响,造成其农牧产品经营环境困难、业务前景不明朗以外,为维持现其农牧业务而产生的高息债务,导致卜蜂集团去年资产负债率高达492.6%,也是一个重要原因。据悉,此项交易完成后卜蜂国际可获得收益3400万美元,而这些款项将用于大幅削减该公司的债务水平。除了农业业务,卜蜂国际的工业业务主要包括,摩托车制造、重型机械制造和汽车配件制造;写字楼等物业投资。卜蜂国际表示,农牧业资产出手后,将继续集中于从事高利润的产销金霉素的生化业务以及摩托车产销、汽车配件及化油器以及分销卡特比勒工程器械的工业业务,以缓解公司财务负债状况。广发证券农业分析师汤玮亮表示,饲料行业目前受原材料涨价的原因,受到的成本压力很大,目前国内的饲料行业发展较为艰难。并表示,卜蜂国际出售农业资产,可能是他的战略转移策略,可能会有新的投资计划,毕竟饲料行业从利润、成长性来看,并不是一个具有高回报率、高利润率的朝阳产业。

详见:

竞争格局更生变局

起底泰国正大集团背后的掌舵者:谢氏家族

饲料行业本地竞争者所带来的巨大竞争压力也是卜蜂国际在公告中提到的出售原因之一。2005年的feedinternational全球饲料企业生产量排名中,泰国正大以15202万吨排在全球第二位,新希望以320万吨产量排在13名。“自05年新希望集团收购山东六合以后,正大在饲料行业的龙头老大地位被颠覆,由新希望集团取而代之,市场占有率目前位居全国第一,而水产饲料的老大则是通威。”中国饲料工业协会信息中心专家冯永辉表示,虽然现在国内龙头企业不少,产量也不小,可是由于中国的养殖格局还处于从散养向规模养殖的快速过度阶段,所以整个格局变化非常大,可以说是一年一个样,主要体现在产业集中度的逐渐提高,导致大企业越来越多,小企业越来越少,企业处于整合阶段。“我们的统计都跟不上整个行业的变化。”冯永辉说。

中国饲料业面临两极分化

百度百科-泰国正大集团、正大集团、谢国民

上述专家表示,饲料业需要养殖业作支撑,去年国内饲料行业比较低迷,主要就是因为畜禽存栏量不多,市场需求不强所致,超过半数的饲料企业盈利都不太好,不过今年逐步进入恢复阶段,预计下半年要比上半年好,明年上半年要比今年好。目前,饲料业已经成为中国的一个重要的工业部门。2007年,中国饲料企业已达15500多家,从业人员逾50多万人,总产量突破1.07亿吨,成为世界第二大饲料生产国。汤玮亮表示,尽管原料价格上涨给饲料行业企业带来一定压力,但从行业来说,饲料行业行业容量仍在不而新希望集团和通威集团董事会办公室相关人员在接受记者采访时均表示,公司董事会层面未曾有过与正大农业资产转让等相关事项的接触,对于未来是否会有收购事宜,称不便透露。中国饲料工业协会信息中心负责人孙经理告诉记者,目前中国的饲料业正处于发展壮大阶段,随着企业整合的加速,强者会越强,弱者会越弱。不过他认为,即便该上市公司将农牧业资产剥离,也很难撼动正大饲料在国内市场的地位。

正大

南方渔网编辑:柳凡

正大集团1979年进入中国,是最早进入中国的外资企业。在立足农牧业全产业链整合一体化的同时,涉及制药、食品、金融、房地产、传媒、能源、通讯、投资等多个行业。卜蜂国际仅为正大集团旗下的子公司之一。

卜蜂国际简介

公司为一间投资控股公司,为卜蜂集团的投资旗舰。目前,公司分别于中国及越南经营业务。于中国公司被称为「正大」,是领先及著名的饲料研发商及供货商,因向国内农户开发崭新的饲料配方及供应最优质的动物饲料而备受推崇。集团亦有生产金霉素,另外亦参与摩托车及工业业务。公司主要于中国及越南从事产销动物饲料,于越南从事繁殖、养殖及销售禽畜和水产动物及于越南从事产销增值加工食品产品。另外,集团亦有经营若干其他规模相对较小的业务,包括产销金霉素产品、汽车零部件及机械贸易。2011年,卜蜂国际收购越南的领先综合禽畜及水产公司70.82%权益,成为快速增长的越南农牧食品市场中主要的经营者。

卜蜂国际于一九八七年在百慕达成立,并于一九八八年在香港联合交易所有限公司上市,股份编号为43。卜蜂国际为卜蜂集团的投资旗舰。目前,本公司分别于中国及越南经营业务。

卜蜂国际2015年在中国的业务主要有:饲料业务(2009年通过关联性交易收购,发行新股及优先股整合加入)、食品加工业务(秦皇岛及青岛食品加工厂,2012年投资,仍未完工投产,主要是深加工畜禽原料)、生化业务(目前已单拆为正大企业国际);

由于生化业务的单拆及食品加工业务尚未形成产能,卜蜂国际在中国的主要业务仍为饲料业务,在中国28个省设立分公司,透过其庞大的专业技术销售团队及专销商网络,将其产品带到全国每一处。

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卜蜂国际2015年在越南的业务主要有:饲料、养殖、食品三方面,2011年通过增发新股及优先可转换股,收购CPVL
公司而来;

越南

---饲料业务:CPV目前经营5家禽畜饲料厂及3家水产饲料厂,为商品饲料的龙头生产商。

CPV拥有一个全面的禽畜及水产饲料产品系列,包罗用于猪、肉鸡、蛋鸡、鸭、牛、虾及鱼的浓缩饲料、粉末饲料及颗粒饲料。我们拥有广阔的分销网络,多达1,300个经销商,使我们能够将饲料产品分销至越南各地。

---养殖业务:CPV的养殖业务包括禽畜及水产养殖。我们是产业化肉鸡生产及产业化肉猪生产的市场领导者。水产市场方面,CPV有计划继续拓展业务,加强其越南市场地位。CPV经营约2,000个养殖场,包括养虾场、虾孵化厂、养鱼场及禽畜养殖场,大部分养殖场以合约方式经营。所有的合约养殖场需要先通过筛选,CPV才会向养殖户提供动物种、动物饲料,以及养殖技术及知识。

---食品业务:食品业务方面,CPV拥有三家食品加工厂,主要生产增值加工食品,包括虾、鸡肉及香肠。CPV亦拥有自家海鲜生产及冷藏设施。

CPV用来生产不同加工食品的原料来自自家的养殖场及其他有信誉的农场。加工食品—新鲜、冷藏及急冻—会被包装,并分销予零售商、批发商、快餐店、便利店、超级市场及大型超级市场。海鲜食品则会销往海外市场,例如欧盟、日本及亚洲其他国家。

CPV继续强化其农牧食品品牌的健康及安全形象。CPV正在努力加快建立品牌,专注于推广产品的质量及安全。我们的肉制品品牌知名度良好,客户乐意用较高的价钱购买我们安全及优质的产品。

近年的业务数据:

--业务构成:

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--业务构成结构:

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--业务分项目增速对比:

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--营收变动之权重影响:

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从以上数据和图表可得知:

1、中国及越南的饲料业务为公司的主要业务,分别占公司营业收入的59.1%及16.21%,中国及越南的饲料业务收入占公司2015年营业收入的75.31%;其次为越南的养殖业务,占公司营收的22.01%,饲料及养殖占公司2015年的整体收入的97.32%;

2、中国饲料业务在公司营业收入中所占权重在逐年下降,从2010年的94.28%到2015年的59.1%;而越南的业务在营收中的权重在逐年上升,从2011年的18.08%到2015年的40.87%,对公司的重要性在年年递增;2016年H1中国及越南业务分别占比为55.5%和44.5%;越南的养殖业务已超过越南饲料业务的重要性,2015年权重22.01%,为公司第二大版块;

3、从业务增速来看,中国的饲料业务增速在渐渐放缓,2014年中国饲料业务-1.47%,2015年为-11.76%,2016年H1为-11.5%
;而越南的饲料业务亦出现下降的状况,2015年-4.3%,2016H1为-2.5%;越南的养殖业务为企业业绩正面贡献者,2013年至2016H1分别增速为25.03%、21.84%、7.98%、8.7%;

4、从业务增长推动的权重因子来分析,中国饲料业务下降是2015年营收下降的主要原因,占82.48%的因素,而越南饲料业务营收下降贡献-7.31%的因素,生化业务单拆后减少1.1亿美元的营业收入贡献-22.63%的因素,2015年唯一正面的贡献来自越南的养殖业务贡献+17.04%;

5、正大集团是个资本运作高手,擅长投资也擅长资本运作。2010年之前卜蜂国际实为目前的“正大国际企业”,主要从事生化业务-金霉素生产销售及摩托车相关业务,而在经过发行普通股及优先可转换股,2010年通过关联性收购将目前的主要业务饲料整合进了卜蜂国际,2011年通过收购越南CPVL,增加了越南之相关业务。2015年又通过单拆,将原来的卜蜂国际的业务整合到“正大国际企业03839”,单独上市;

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在分析公司财务之前,先谈谈投资一家企业的原因,要么是购买企业打折的资产,要么期待于企业成长收益,期待博一把赌大小涨跌的自然另算。很明显,假如投资给卜蜂国际的,不会是期待打折的资产,主要还是买企业未来利润的增长;

除去企业未来可能存在的资本运作、投资收购及业务类别增加的原因,目前我们还是着眼于企业现有业务的分析。而营业收入是企业利润的起点,所以需要对企业及行业有一个大概的了解,分析企业营业收入变化的原因;

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行业科普:

目前的畜牧及饲料产业链如下:

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亦可参考

@十年如一 关于新希望自己的一些研究和分析

@菜园子猪死谁手?/大象缓慢转身中 两篇文章

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根据各种畜禽对荇养的需要,制成营养全面的饲料进行喂养,
不仅可以缩短饲养周期,还能节约粮食和能源,降低成本,增加收入;

饲料主要分为:预配添加剂饲料、浓缩饲料、混合饲料、配合饲料;

预配添加饲料,又叫 添加剂预配料。

浓缩饲料,又叫蛋白质浓缩饲料,是指预配添加剂饲料再加上蛋白质和矿物元素的饲
料。

混合饲料,义叫初级配合饲料,是将能量、蛋白质、矿物元素等主要原料加工混合而成,但未配添
加剂,营养成分不全面。

采用科学配方,将能量、蛋白质、各种添加剂等主要原料搅拌均匀,再加工制
成所需要的形态,即成配合饲料。

卜蜂国际的企业分法分为:猪饲料、禽饲料、水产饲料、预混合饲料及其它饲料产品;其实卜蜂国际的饲料品种主要为全价配合饲料及浓缩饲料;

而细分又可以根据针对的饲养动物品种不同,及生长周期不同,还有配料不同,可以细分到多种不同的饲料种类及产品;

饲料的主要原料及成分如下:

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饲料主要原料为添加剂原料(如维生素、氨基酸、铜、铁等微量元素、药物添加剂等)、蛋白原料(如鱼粉、肉骨粉、豆粕、棉粕等)、能量原料(如玉米、稻谷、麸皮等)。
配合饲料生产的主要原料玉米和豆粕价格的波动会对配合饲料生产企业的单位生产成本、销售价格、毛利率带来直接影响。

从行业来说,整个中国的饲料行业的离散度相当的高,属于进入门槛较低,同质化竞争严重,产能过剩的行业。

相关资料:

刘永好:行业经饱和 靠饲料有大发展已不太现实

全球饲料企业销量100强名单

2015年全球饲料产量 中国是当之无愧的老大

在目前国内较大的饲料生产企业主要有:新希望、温氏集团、东方希望、江西双胞胎集团、唐人神、海大集团、岳秦集团、大成食品、正邦科技、通威集团、铁骑力士、四川特驱、辽宁禾丰牧业等;

中国饲料行业的分散度较高,整个行业近几年都处于高度整合当中。2010年约有13000家饲料生产企业,到2015年中国的饲料厂是8550家,(每家资料不一,可能是统计口径的问题,有的说是6000家,有的资料统计为7000家,农业部畜牧业司马有祥司长:2015年饲料企业下降至6000家,继2014年数量跌至7000家之后,又少了1000家!而2012年、2013年饲料企业数量分别为10858、10113家。整体来说行业约35%-50%的企业在5年内消失了)共生产出1.8亿吨饲料;美国是6012家,共生产出1.73亿吨饲料;巴西是1556家饲料厂,共生产出6870万吨饲料,而且这三个国家的饲料厂数量均呈现下降趋势。2015年是在中国饲料厂的数量呈现下降的第3个年头,反映了政府对饲料和食品安全的关注。整合后饲料厂的数量更少,更高效,有助于饲料转化率和生产效率的提高,饲料需求量也会降低。

饲料行业属于周期性比较强的,下游的畜禽水产品的价格波动影响了养殖量与出栏率,造成饲料的使用量变化,而供需的变化又带来相互之间的竞争,而上游原材料的价格波动也决定了产品成本的变化。

2015-2016年整个饲料产业的变化基本为行业整合,横向挤压规模较小、生存能力较差的企业,进行收购;养殖企业向上一体化,整合饲料企业;饲料企业向下一体化,整化养殖企业;
唐人神增发收购生猪产业链企业,生猪养殖规模进一步扩大,饲料业务渠道品类实现互补。
金新农、大北农等饲料企业纷纷加入整合大军。金新农去年增发收购盈华讯方,利用互联网技术汇聚生猪养殖户,建立生猪养殖服务平台。收购武汉华扬、天种猪场部分股权,布局种猪、动保等养殖产业链上下游企业,未来有望进一步收购提升股权比例。大北农此前公告参股晓鸣农牧,并以此为基础建设蛋鸡网;参股重庆日泉农牧,开发企联网大客户,加速“互联网+农业”战略拓张。同时,海大集团相关布局也在持续计划中。

在战略上大北农在整农信网、智农通、猪联网等,搞资源整合,通过网络互联、金融借贷等增加客户粘性;而新希望在加大畜禽养殖的投入;温氏股份在扩充养殖规模,及加大下游食品加工、现代农牧装备、兽药生产等配套业务规模,并购相关企业;

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2016上半年,上游的饲料原料,光豆粕半年每吨就涨了1000元!玉米也来了个触底反弹,4月开始豆粕、棉粕及菜粕价格惊现连续大幅走高行情。截至6月底,三者均价分别暴涨至每吨3600元、2970元、2850元,涨幅高达56.8%、36.24%、41.41%。截止到1月的时候稍的回落,但价格仍处于较高位置。

10月31日A股上市饲料公司三季报发布完毕,饲料上市企业前三季度盈利大幅增长,主要原因系原料价格下跌及饲料销量提升。整个饲料板块前三季度收入和归母净利润分别增长6.2%和39.2%,其中单三季度收入增长7.5%,增速继续提升。全年业绩大幅增长的主基调已经确定。

从Q3季度的财务数据上来看,卜蜂国际2016Q3的营收处于略增长0.27%,但利净润同比增长26.54%;

基本财务数据:

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财务数据变动对比:

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财务记事:

2010年通过收购整合饲料业务,带来营业收入的增长;毛利率在15.88%;增加4家饲料加工厂至78家,根据国家统计局的资料,全年肉类产量按年增长3.6%,其中猪肉产量按年增3.7%。随著农产品生产价格按年上涨10.9%,饲料生产商亦面临原材料价格上涨的压力,将部分成本转嫁到饲料用户;年内,国内肉猪及肉鸡等全价配合饲料的价格录得上升。1,839,300,000美元;共售出3,755,000噸動物飼料產品。
均价489.83美元/吨,折合CNY 3244元/吨;

2011年中国商品饲料总产量1.69
亿吨,中国饲料业务销售2,850,200,000美元5,400,000噸
,当年中国饲料业务毛利率为14.6% 。均价527.81美元/吨,折合CNY
3326元/吨;销售价格及销量的双增长,带来中国业务的较快的增长;

卜蜂国际透过收购C.P. Vietnam Livestock Corporation (其后更名为C.P.
VietnamCorporation,或简称「 CP Vietnam」
)的70.82%股权,把业务拓展至越南市场。通过收购,越南綜合農牧食品業務贡献销售收入655,100,000美元。

2012年中国饲料销售33.02億美元584萬噸 ,均价约565.34美元/吨,折合CNY
3353元/吨;销售价格及销售吨位数双击增长,当年中国饲料业务增长15.84%;本集團的豬飼料銷量按年上升23.1%至265萬噸,禽饲料营业额为10.76亿美元,与去年相比大致持平,销量则为222万吨。而水产饲料销量上升15.1%至47万吨,营业额为2.99亿美元;

越南综合农牧食品业务对本集团的营业额贡献为15.28亿美元,当中饲料业务佔51.4%,而养殖和食品业务则贡献48.6%。整体毛利率约9.5%。本集团饲料总销量达147万吨,而饲料总收入则为7.85亿美元,当中猪、禽、水产及其它饲料产品分别佔51.0%、23.1%、22.7%及3.2%。本年饲料毛利率约16.6%;本集团的养殖及食品业务于二零一二年录得7.43亿美元的营业额,但利润率偏低。越南饲料销售约534美元/吨,折合CNY
3357元/吨;

于二零一二年十二月,本集团公佈投资一项位于中国的食品加工项目,该项目专注生产中式方便膳餐、点心、糕点、饺子及其他增值加工食品。

2013年中国:受到中国经济增速放缓及人类感染甲型禽流感个案出现的影响,去年中国饲料需求放缓。根据中国饲料工业协会估计,二零一三年首九个月饲料产量按年下降8.7%至1.36亿吨;本集团中国饲料业务的销售量轻微下跌2.0%至572万吨。儘管销量略降,中国饲料业务营业额仍上升5.6%至34.87亿美元;中国农牧食品业务的整体毛利率为15.2%

二零一二年:14.8%)。二零一三年本集团猪饲料业务的营业额按年上升9.4%至17.48亿美元,销量按年上升3.0%至273万吨。二零一三年本集团的禽饲料营业额按年下跌4.6%至10.27亿美元,销量按年下跌10.5%至198万吨。水产饲料方面,营业额按年上升13.0%至3.37亿美元,销量按年上升0.3%至47万吨。中国饲料销售价格约609.57美元/吨,折合CNY
3716元/吨;

越南:于二零一三年,本集团的越南农牧食品业务的整体毛利率为6.8% (
二零一二年:9.5%)。饲料业务于二零一三年保持稳定增长,营业额按年增长7.4%至8.43亿美元,其中猪、禽、水产及其它动物饲料分别佔49.0%、23.0%、25.0%及3.0%。二零一三年整体饲料销量按年上升0.6%至148万吨。二零一三年,本集团的越南养殖及食品业务的营业总额按年增长29.9%至9.65亿美元,但利润率仍然偏低。

受惠于本集团越南养殖业务的改善,本集团股东应佔溢利增长35.0%至2.51亿美元

二零一三年:1.86亿美元)。整体毛利率由二零一三年的12.7%上升至二零一四年的15.9%。

2014年:于二零一四年十月,本集团宣佈计划分拆并将其生化和工业业务于香港联交所主板独立上市,此计划仍在进行中。

于二零一四年九月,伊藤忠商事成为本集团的策略性股东,持有本集团25%的普通股。

中国业务:秦皇岛食品加工厂的第一期项目已按进度于二零一四年末完成建设工程,并于二零一五年初进行试产。青岛食品加工厂项目正在筹建中,预计将于二零一六年进行试产。

农产品价格普遍偏软,毛猪价格创下近年的低点,降低养殖户增加存栏量的积极性,为饲料市场带来压力。据中国饲料工业协会初步统计,二零一四年中国饲料总产量较去年下跌4%。

本集团中国饲料业务销量按年微跌0.6%至569万吨,收入按年下跌1.5%至34.35亿美元。尽管收入下跌,但中国农牧食品业务的毛利率由二零一三年的15.2%提升至二零一四年的17.0%。饲料销售价格约603.76美元/吨,折合CNY
3694元/吨。

(PS:毛利率的上升要么源自销售单价的上升,要么源自销售的产品结构变化-更多高毛利的产品,要么源自成本的下降,从关联数据来看,2014年的销售吨价较2013还略有下降,毛利率的提升只能是出自成本的下降,但我从搜集到的数据上来看,玉米和豆粕的价格在2014年基本平稳,而出现较大下跌的为菜粕与乳清粉,鱼粉与其它添加剂反而出现大幅度上涨)

二零一四年,本集团猪饲料销量上升0.5%至274万吨,收入减少1.8%至17.18亿美元。家禽饲料业务方面,收入下跌6.0%至9.65亿美元,销量下降5.9%至187万吨。水产饲料业务收入持平于3.38亿美元,销量下跌0.8%至46万吨。

二零一四年,本集团越南农牧食品业整体表现较去年有稳健提升,越南农牧食品业务收入增长14.6%至20.73亿美元。其中饲料业务佔本集团越南收入的41.8%,养殖及食品业务则共佔58.2%。受惠于本集团越南养殖业务大幅改善,本集团越南农牧食品业务的毛利率从二零一三年的6.8%提升至二零一四年的13.4%。本集团越南饲料业务保持稳定增长,进一步巩固市场领导地位。本集团越南饲料业务的收入按年上升2.9%至8.67亿美元,其中猪、水产、家禽及其他饲料产品分别佔47.6%、27.9%、22.7%及1.8%。二零一四年整体饲料销量按年微升1.7%至151万吨。

越南养殖及食品业务总体表现理想,较去年有明显改善。越南养殖及食品业务的收入按年上升24.9%至12.06亿美元。

2015年本集团剔除已终止经营业务 ( 请参阅 「 已终止经营业务」的章节)
之收入下降6.9%至51.30亿美元(
二零一四年:55.09亿美元),其中中国农牧食品业务及越南农牧食品业务分别佔59.1%和40.9%。整体毛利率达至二零一五年的17.6%
( 二零一四年:15.5%)。

中国:中国毛猪价格在二零一五年上半年于低位徘徊。儘管中国毛猪价格在二零一五年第三季有所改善,国内生猪及母猪存栏仍然处于低位,导致本集团中国饲料业务销量减少3.4%至550万吨。饲料业务收入按年下降11.8%至30.32亿美元,主要反映了由较低原材料成本导致的较低平均销售价格。本集团中国农牧食品业务二零一五年毛利率达到18.7%,二零一四年则为17.0%。中国饲料平均销售价格551.19美元/吨,折合CNY
3579元/吨;

二零一五年,猪饲料仍是本集团中国饲料业务收入的最重要部分,佔本业务收入的47.2%,家禽、水产、其他饲料产品及预混合饲料分别佔30.4%、9.5%、7.3%及5.6%。本集团二零一五年猪饲料销量下降7.5%至254万吨,反映了市场环境放缓。此外,较低的原材料价格致使平均饲料销售价格往下调整,使猪饲料收入减少16.7%至14.31亿美元。受本集团与大型农场的销售上升带动,家禽饲料销量上升5.2%至196万吨,收入则下降4.6%至9.20亿美元。水产饲料收入下降15.1%至2.87亿美元,销量减少12.8%至40万吨。

越南农牧食品业务整体收入增长1.1%至20.96亿美元,其中饲料业务佔本集团越南收入的39.7%,养殖及食品业务则共佔60.3%。鑑于本集团越南饲料和养殖业务的良好表现,本集团越南农牧食品业务的毛利率从二零一四年的13.4%提升至二零一五年的16.1%。

本集团越南整体饲料销量增长保持稳健。位于平定的新禽畜饲料厂于二零一五年正式投产。越南的整体饲料销量为162万吨,较二零一四年上升7.6%。如前述,鑑于较低的原材料价格使平均饲料销售价格往下调整,本集团越南饲料业务收入减少4.1%至8.32亿美元,其中猪、家禽、水产及其他饲料产品分别佔53.8%、23.9%、20.9%及1.4%。越南饲料平均销售价格513.31美元/吨,约CNY
3333元/吨;

越南养殖及食品业务的整体收入较去年上升4.9%至12.64亿美元。生猪养殖继续为此业务收入的最重要部分。

2016H1
中国业务:虽然中国生猪平均价格于二零一六年上半年相较于二零一五年持续上升,但二零一六年上半年末的全国生猪存栏仍少于去年上半年末。

于二零一六年上半年,本集团中国饲料业务整体销量增长5.6%至274万吨,但饲料业务收入则下降11.5%至13.19亿美元,由于较低的平均销售价格反映了较低的原材料价格。本集团中国农牧食品业务于二零一六年上半年的毛利率达到20.4%,二零一五年上半年则为18.2%。

猪饲料仍是本集团中国饲料业务收入的最重要部分,佔本业务二零一六年上半年收入的49.0%。家禽、水产、其他饲料产品及预混合饲料分别佔29.3%、8.3%、6.9%及6.5%。本集团二零一六年上半年的猪饲料销量上升11.7%至132万吨,主要受大型农场销售上升所带动。然而,儘管销量有所上升,猪饲料收入减少7.5%至6.46亿美元,主要由于较低的平均销售价格反映了较低的原材料价格。家禽饲料业务方面,销量上升2.0%至97万吨,收入则下降18.0%至3.87亿美元,同样由于较低的平均销售价格反映了较低的原材料价格。水产饲料收入下降11.3%至1.09亿美元,销量增长2.2%至17万吨。

本集团越南饲料销量增长保持稳健,越南整体饲料销量上升16.4%至90万吨。然而,与中国一样,越南的原材料价格于期内下调,导致饲料产品平均销售价格下降。本集团越南饲料业务收入减少2.5%至4.05亿美元,其中猪、家禽、水产及其他饲料产品分别佔57.5%、23.2%、18.1%及1.2%。

(PS:从数据上来分析,2013年是销量下跌而价格上升,2014、2015包括中国及越南的饲料业务基本上都处于销售滞胀或负增长的状态,基本原因来自销售数量与销售价格的双下跌,饲料业务的毛利率的上升只能归结于成本的下降幅度是比销售价格下降的幅度更大,而2016年饲料业务的销量是增长的,但销售价格下降的较多,使得销售收入减少;毛利率的提升至20.4%亦只能归结于成本下降更快,但从原材料市场上2016年上半年看到除玉米的价格相对稳定些,豆粕、菜粕、棉粕及鱼粉的价格较出现较大涨幅,原材料成本上升销售价格下降但毛利提升,正大是如何办到的?澳门新萄京赌场网址 15难道正大的一体化优势或大量的采用进口,使得原材料成本远低于国内行情价格?)

资产负债结构表:

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从资产负债结构上看,值得关注的科目有:物业、厂房及设备、预付土地租赁费、联营公司的投资、存货、现金及现金等价物及存款、当期生物资产、应付贸易账款及票据、其他应付账款及预提费用、短期银行借贷及长期银行借贷;因篇幅有限,就不一一介绍分析,仅简单略过。

需要关注的重点:

1、2016H1时,公司应收票据及贸易款项为163,901 千美元,預付賬款、按金及
其他应收款为190,307 千美元,通常公司是给予客户60天的帐期的;

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2、公司2016H1的定期存款+现金=411701千美元,而短期银行借贷563,287
千美元,长期银行借贷为562,239
千美元,就其现金储备状况,可能会存在流动性风险;

3、公司的资产与收益都是以美元计价的,而公司的业务和销售都分布在中国、越南,实际以人民币与越南盾计价,美元对人民币及越南盾的升值汇率上会带来公司帐面资产的变化;

损益表:

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损益表部分:

1、近年毛利的增长贡献并非来自营业收入的增长,而是来自毛利率的增长,中国的饲料业务营业收入及占比近三年基本处于下降的状态,而毛利率的增长要归结于成本的下降,年报的财务附注内未对成本进行详解,而卜蜂国际的成本与原材料的价格走向出现相左的情况,这是需要考虑的重要问题;

2、关联性交易:卜蜂供應總協議 2015年向关联性企业供应5億6,744.3萬美元。
约占公司2015年营业收入的11%,而原材料采购向关联性企业CPT采购5億2,116.7萬美元。关联性采购约占成本的12.33%;向正大国际采购466.0萬美元。

3、营业毛利润的增长,而销售、管理、财务费用对营业收入的占比下降,使得营业利润、净利润得以上升;基本利润增长的动力还是来自成本的下降,另销售、管理、财务费用的下降亦贡献了一部分原因(篇幅原因就不做权重因子分析了)

4、将经营性现金流与企业利润相关分析,盈利基本处于正常状态;

现金流量表:

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从现金流量上看,企业的现金流基本处于+、-、-的状态,用唐朝的话讲叫“奶牛型”,但从资产上看企业对银行的借贷依赖较高,财务杠杆是处于逐年增加的状态,从损益的财务成本上看,财务成本占营业收入的权重相对较小。企业的流动性及速动性亦还过得去,后期需要关注的地方:应收的账龄结构变化,企业现金储备水平与短期借贷之比的流动性风险,应付账龄的变化;

存货的周期天数、应收周转天数及营业周期天数,亦是后期需要关注之一;从目前来看,企业的营业周期是在变长,待年底看是否会恢复正常50-60天之间;

同业之比较:

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PS:请原谅我的偷懒,未做成折线图,需要的可以自己整理。

加权综合比较:

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从同业综合加权相对比较(以同业单项指标最高者为满分),卜蜂国际与A股同业上市企业相比综合评估优势较为明显。昨天还顺眼瞅了下评分最高的天马科技,规模较小且是新上市企业,基本专注于水产饲料,福建的企业,再看看那估值,便没了细看的兴趣。如上市5年后,还能够评分这么高再说。

如结合估值水平进行进一步加权评估,卜蜂国际同业中相对质优价最低者;

基本面定性阐述:

如前文所述,目前国内的饲料行业进入门槛较低,且处于无序竞争状态,即使国内第一的新希望在国内的市场占有率亦不高。从全球来看这个行业也处于较为分散的状态,业内企业都没有定价权,产品销售价格基本随行就市。产品的同质化较为明显,在任何一个细分市场都存在较多的同业竞争者,随着产业链的整合,较多的养殖企业如温氏股份都在向上一体化,整合饲料、动物保健等上游产业,并向下进行深加工的延升整合;而新希望等原有的饲料制造企业亦在向下一体化,投资养殖;随着行业的激烈整合,饲料企业的毛利率议价能力及毛利率亦会进一步的压缩空间,除去短期内因为库存原材料上涨而带来的销售价格收益变动外,未来随着养殖业的企业规模化,较大的企业一体化后,在现有养殖规模的状态下,单纯饲料制造企业的销量、价格及毛利率均会出现下降,特别是在目前行业产能过剩,产能利用率较低的情况下,业内企业为求生存,竞争会愈发激烈。如在进行了几年的行业整合后,再来看是否会出现行业结构如何。

卜蜂国际在国内的饲料市场占有率并不高,即使正大是全球第一规模的饲料加工企业,中国也是全球最大的商业饲料生产及消费国。卜蜂国际仅为正大的一部分,包括国内与越南的饲料业务;卜蜂国际的优势在于母公司正大集团的上下产业链一体化已经完整,包括从选种、种植、加工、饲料、养殖、深加工、销售等任何一个农牧产品环节,在全球多个国家布局,有丰富的经验,而并非如国内同业企业,近几年才开始产业链整合,在这方面可以少走不少的弯路;另,卜蜂国际的饲料产品主要食中在配合饲料与浓缩饲料上,相对毛利率比其他同业企业略高;产业分散在中国及越南,相对分散了经营风险;并且越南的养殖业在逐步成长,而中国、越南的食品深加工业务亦刚刚起步,未来有一定的成长空间;

未来正面的可能性:

1、随着行业的整合,低效、规模小、抗风险能力差、盈利能力低的饲料加工制造企业会被淘汰或收购,饲料行业的产能利用率亦会上升,供需周期会发生变化,行业周期性恢复会带来企业盈利的正面上升;

2、随生活水平的提升,未来对畜牧生鲜、水产、禽蛋类产品的需求上升,生猪养殖及出栏率的上升,通胀带来的生鲜产品价格的增长,及养殖业毛利率的上升,会推动对饲料的需求量,带来需求的增加,促使饲料销售量及价格的上升;

3、国内的食品深加工业务、越南的养殖业及食品深加工业务在未来有较大的成长空间,饲料业务占企业业务权重会进一步下降;

4、卜蜂国际仅母公司正大集团较小的一部分,亦有可能会将其它业务或更多的并列公司整合进入上市公司(伊藤忠商社入股后,这种可能性较小);

5、企业成本控制水平进一步提高;

未来负面的可能性:

1、行业的整合及竞争,产业链的上下一体化延伸,使得饲料行业的附属化,竞争的激烈与买家议价能力及对外需求的下降,亦会带来未来几年的销量、销售价格的双杀,周期性修复及行业整合可能会出现一个较长的低谷期阶段;

2、中国、越南的宏观经济发生变化,使得下游食品需求量下降,造成饲料行业需求萎缩;政策及环保要求等变化,可能会带来企业营业成本支出的上升;

3、饲料业务的萎缩造成营业收入及毛利水平的下降,而食品加工、养殖业务的增长不及预期,无法弥补饲料行业收入的下降;

4、美元汇率的变化可能会对企业营收、利润、资产等方面带来帐面上的变化;

5、企业对银行借贷的依赖较高,现金储备水平一般,蛮有可能有流动性风险及利率波动风险;

6、原材料的价格波动及上涨,在销售过程中无法提高饲料价格水平,造成企业利润下降;

7、其它意外风险;如财务、生产事故、养殖疫病、产业政策等;

管理及其它分析:

目前的饲料业务基本处于现金奶牛的状态,在未来无需增加更多的投资,保持目前现有市场占有率,适当挤压竞争者提高市占率即可;

越南的养殖业务处于平缓增长期,即使目前的增速放缓,但仍有较大的空间,在未来需要增加投入,未来亦会是企业利润的主要增长点;

越南的食品深加工处于增长波动,业绩有较大的跳跃性,主供越南本地及出口;是需要关注的对象;

中国的食品加工业务目前还未起步,速冻生鲜的市场亦是相对较为分散的一个市场,目前向下延伸到这个行业的养殖企业亦是刚刚起步,未来需要再多观察;

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母公司正大持有约53.1%的股份,伊藤忠会社持有25%的股份,市面的流通股为21.9%,另外可转换优先股有1261077748股,股本共计25332914980,可摊薄约5%;

于二零一四年二月二十五日及七月十八日,129,248,078及149,848,078股普通股分别因行使购股权而发行,其加权平均行使价为每股0.37港元。

从管理上分析,管理层对企业未来发展方向,行业变化都有较准确的认识,对公司经营信息相对披露也比较完整。股息分派率亦不低,但管理层比较擅长资本运作,通过收购、整合、拆分,相当于将原有的$卜蜂国际$转换成了现有的“$正大企业国际$”;家族企业,处于绝对控股,个人觉得对小股东亦谈不上有多友善,在引入了伊藤忠商社后,企业的情况趋于相对较稳定期;

谢国民先生是一位较有能力、有眼光的商人,虽然是接的父辈的班,正大集团在他手上发展壮大,且是最早进入中国投资的外资企业,在中国商业上有较高的影响力。但年岁已高,77岁的年龄,目前选定的接班人是长子谢吉人,为泰国最大之有线电视及卫星电视营运商United
Broadcasting Corporation Public Company Limited之主席及AT&T Network
Technology Co., Ltd.之主席、Telecom HoldingCo., Ltd.之执行主席及True
Corporation之董事。未来是开拓还是守成暂且未知。

正大集团有着财阀的通病,即控制、参与、投资的行业过多,产业过多,作为管理者在每家企业上投注的精力必然会减少,亦不可能事事必躬,必须请经理人来打理。在交接后是否会发生人事变动,以及战略方向的变动,亦是未知数;

小结:

从同业相对比较而言,卜蜂国际属于一家比较优秀的企业,但亦存在着一定的风险,主要来自财务及未来行业的不确定性,成长的未知性;以目前的估值来看,不算高,但离很便宜还有相当一段距离,如果是2016年2月份的股价,我相对会买得安心一些。

家族企业的绝对控股,存在着一定的管理风险,基本上可以算是管理决策一票制。伊藤忠商社的入股,有一定的监督作用;

企业的经营产业关联性较高,且母公司在行业的优势较为明显。同样企业的劣势也较为明显;

企业的回报率亦还不错,值得关注。以目前的价格,觉得属于可买可不买的状态,另外企业的成本始终是我很难理解的疑点,如果买入需要为未来下跌留出较大的空间,亦需要关注企业重点财务指标及基本面发生的改变状况,及养殖、食品业务的发展状态;